事件:公司发布2018年三季报,实现归属于母公司股东净利润127.15亿元,同比增长16.4%,对应EPS为1.4元/股;期末归属于母公司股东净资产1429.96亿元,较年初增长4%,对应BVPS为15.78元/股。
   
投资要点
   
投资收益率相对稳健,盈利增长核心仍是准备金补提影响出清:公司前三季度年化净、总投资收益率分别为4.8%、4.7%,较中报有所优化(上半年均为4.5%),我们预计得益于公司相对保守的资产配置策略(固定收益类占比较高,9月末达到83.7%,较年初提升1.9个pct.),及三季度末股市回暖(上证50指数Q3上涨5.11%)。从投资端全口径来看,综合投资收益率仍保持4.8%的稳健水平,但利润表“其他综合收益”出现亏损至-3.6亿元(中报为+3.7亿元),预计仍受到股市波动影响,对标同业仍相对稳健。准备金补提影响出清的效应仍在持续(2017H1、2017年分别冲减税前利润41.9、90.2亿元,2018H1仅冲减5.4亿元),预计后续盈利仍将保持增长。
   
新单保费降幅继续收窄度过高基数,代理人清虚工作预计仍在持续:公司前三季度代理人渠道新单保费同比下滑15.4%至395.9亿元(上半年下滑19.7%),其中期缴业务下滑18.8%至364亿元,个险新单整体降幅较中报继续改善,且保单结构差异预计推动NBV改善更加明显。展望全年,考虑公司2017年一至四季度代理人渠道新单保费分别为279、85、104、27亿元,度过三季度高基数后,四季度在低基数效应下预计公司保费及NBV改善更显著。今年公司强化代理人管控并开展人力清虚工作,6月末代理人总量已较年初下滑至83.9万人,我们预计人力清虚仍在持续,代理人总量可能仍在下降,人均产能的提升是未来个人业务增长的核心动力。
   
财产险保费增速走低,车险费改及税收问题预计影响盈利预期:公司前三季度财产险保费(包含分保业务)同比增长13.5%至889.8亿元,其中车险业务同比增长8%至640.4亿元,非车险业务增长30.8%,各线增速较中报均有所趋缓(预计受到经济增长、新车销量走低、车险费改等因素影响)。上半年公司财产险税后盈利受到税收因素冲击(车险营销手续费超标导致所得税大幅增长),同时非车险综合成本率也走弱至101.7%,而行业层面车险费改深化后对整体综合成本率的影响仍有待观望,扰动了市场对财产险业务的盈利预期。我们认为,随着监管层对车险费用投放的管控持续收紧,未来车险集中度将继续提升,依然看好龙头公司前景。
   
盈利预测与投资评级:公司在三季度高基数基础上寿险新单保费继续回暖,且二季度以来保障型产品销售已明显起势,仍然看好全年实现寿险价值保持稳健。但考虑去年全年NBV高基数及代理人清虚仍在持续,我们调整公司2018、2019年NBV增速分别至-2%、+3.1%,当前A股股价对应估值约0.99倍2018PEV,估值具有安全边际,维持“买入”评级。
   
风险提示:1)寿险新单保费持续下滑;2)长端利率持续下行影响投资端;3)代理人队伍脱落或产能不及预期;4)产险综合成本率不及预期。