配合沪伦通西进,打造上海国资金融改革标杆。作为上海国资下的优质金融企业,此次发行是沪伦通业务的进一步扩容,有利于推进上交所国际化战略的落实。结合上海市不久前发布的《上海市开展区域性国资国企综合改革试验的实施方案》来看,太保有望成为上海国资金融改革的排头兵,通过优化资本结构、加快创新力度来实现整体效率的提升。
   
预计太保GDR估值在1.5倍以上。金融是伦交所市值占比最高的板块,平均PB估值1倍。其中保险类显著高于银行类估值,保诚(1.9倍)、英杰华(0.87倍),而汇丰控股和巴克莱分别只有0.65和0.38倍PB。对于港股已经上市的标的,太保的GDR价格会以H股价格为支撑,同时包含A股价格的转换套利因子,最终平衡与AH股价格之间。当前太保A/H估值为PEV0.9/0.68,PB2.09/1.42倍,预计GDR价格会在1.5倍以上。
   
对A股是否构成利空?A股投资者的担心主要有两个,一是低价发行摊薄EPS和EVPS,二是三个月后转换套利带来抛压,对标华泰证券近期疲弱走势。假设以1.5倍PB发行10%A股基础股票,则总股本增加6.5%,对EPS的摊薄在6%以内(考虑募集资金的收益),BVPS小幅增厚3.2%,影响较小。至于转换套利,理论上如果存在较大价差,在转换日期前GDR将有较大的买盘,而A股有一定的抛盘,最终在到期日平衡在一个汇率均衡价格,而不会引起大规模的实操上的转换抛售。我们预计太保GDR与A股的差价小于华泰证券,套利的动力也更弱。此外,华泰证券近期较弱与8月定增解禁有较大关系。
   
投资建议:我们维持预计2019-2021年中国太保EPS为2.86/2.64/3.25元,BPS为18.6/20.6/22.8。预期2019年EV增速为15%-20%,继续给予1.12倍PEV(2019),对应价格区间为47.8-49.8元/股,维持“推荐”评级。
   
风险提示:新业务价值增长不及预期、权益市场动荡、经济下行压力加大。