价值表现超预期,股东回报持续提升
   
公司2018年归母净利润180亿元,YoY+22.9%,增幅较前三季度进一步扩大;寿险保费2024亿元,YoY+15.3%;财险保费1178亿元,YoY+12.6%。EV为3361亿元,YoY+17.5%,NBV为271亿元,YoY+1.5%,较年中-18%的降幅改善显著。公司剩余边际2854亿元,YoY+25%,增速可观。拟分红1元/股,分红率高达50.3%。公司2019年继续推进转型2.0战略,预计2019-21年EPS分别为2.56元、3.16元和3.92元,维持“买入”评级。
   
产品结构优异,价值率大幅提升
   
代理人渠道全年实现保费1827亿元,YoY+18.5%,占个人客户业务93.5%,同比提升2.8pct,渠道优势继续保持。其中首年期交425亿元,YoY-9.7pct,较年中23%的降幅改善显著,新单占比91%,维持高位水平,缴费结构优异。续期保费1360亿元,YoY+30%,在新单销售乏力下,拉动总保费持续增长。长期保障险新业务305亿元,YoY+7.7%,占比提升7.4pct至49.1%,产品结构持续向高价值转型,全年价值率同比提升4.3pct至43.7%,其中传统寿险价值率大幅提升10.1pct至78.4%。
   
代理人规模下滑,但质态改善显著
   
公司月均营销员84.7万人,YoY-3.1%,较年中下滑5.3%,但核心队伍增长明显,月均健康人力与绩优人力分别为31.2万人和14.9万人,分别同比增长25.8%和14.6%,质态改善显著。每月人均FYC提升6.5%至1058元。我们认为未来公司在优质增员的推进下,队伍质态有望进一步提升。 产险业务增长稳健,成本率有所改善 车险保费880亿元,YoY+7.5%,综合成本率下滑0.4pct至98.3%;非车险保费298亿元,YoY+31%,其中企财险与农险成本率改善显著,同比下降10.5pct和1.6pct,推动产险总体成本率下降0.4pct至98.4%,其中费用率小幅提升3.3pct至42.2%,赔付率下降3.7pct至56.2%。
   
权益市场影响投资收益水平,收益率假设提升夯实增长基础
   
受权益市场下行影响,权益类投资收益率大幅下降6.5pct至1.1%,拖累总投资收益率下滑0.8pct至4.6%,净投资收益率下滑0.5pct至4.9%。公司增配非标资产与流动性较强的现金,减少债券与股票占比以规避市场波动带来的损失。公司在年中将未来投资收益率假设提高至5%,夯实了EV的增长基础。
   
看好健康险发展前景,维持“买入”评级
   
公司战略转型2.0持续推进,但开门红起步较晚,我们预计新单增速会有一定承压,调整盈利预测,预计2019-21年EVPS分别为43.62元、51.10元和59.70元(前值2019-20年为43.74和52.08元),对应P/EV为0.76x、0.65x和0.56x。根据可比公司估值,公司业务质态在行业中处于领先水平,我们给予其2019年1.0-1.1xP/EV,目标价格区间43.62元-47.98元,维持“买入”评级。
   
风险提示:资本市场大幅波动导致投资收益急剧下滑,保费收入不及预期。